Im Rahmen der Unternehmensbewertung wird in der Literatur entweder eine autonome oder eine wertorientierte Finanzierungspolitik unterstellt. Weil beide Politiken unterschiedliche Risikograde der erzielbaren Steuervorteile aus der Fremdfinanzierung implizieren, führen sie zu unterschiedlich hohen Unternehmenswerten. Dieser Beitrag diskutiert Probleme, die aus dieser Wertdifferenz resultieren: Werden beide Finanzierungspolitiken als durchführbar eingestuft, dominiert die autonome Finanzierung die wertorientierte Finanzierung. Berücksichtigt man die Bedingungen, die für eine mehrperiodige Anwendung von risikoäquivalenten Diskontierungssätzen gelten müssen, werfen beide Finanzierungspolitiken deutliche Probleme auf. Sie lassen sich daher lediglich als Koentionen zur Verringerung der Komplexität rechtfertigen. Die konzeptionellen Einwände gegen beide Finanzierungskoention und die Möglichkeit zum interessengeleiteten Einsatz können ihre breite Akzeptanz bei den Marktteilnehmern gefährden. When calculating a firm’s value with a DCF-method, finance literature offers two different financing strategies: planning absolute debt levels or planning capital structures in market values. Both strategies lead to different firm values. This paper addresses some problems that arise from these differences in values. We show that both strategies have problems with necessary assumptions for using risk-adjusted discount rates in a multi-period setting. Thus, we can use both just as market coentions. But still, the problems attached to them might turn out to be too severe for the market to accept.

Das Problemfeld Dividendenpolitik ist immer noch ein großes Puzzle. Der vorliegende Beitrag erläutert einerseits, welche Einflußfaktoren die Unternehmensleitung bei dem Versuch, ihre Dividendenpolitik optimal zu gestalten, beachten muß. Andererseits werden den Aktionären Möglichkeiten aufgezeigt, wie sie unterschiedliche Dividendenpolitiken beurteilen können. Von Bedeutung ist hierbei, ob von einer eigentümerwertorientierten oder einer managerinteressenorientierten Unternehmensführung ausgegangen werden kann. Als Beispiel dafür, welche Relevanz theoretische Erkenntnisse in der Praxis der Finanzmärkte haben können, dient eine Vielzahl empirischer Studien. Dabei existiert das Problem, daß in den USA empirisch überprüfte Erkenntnisse nicht ohne weiteres auf die Verhältnisse in Deutschland übertragen werden können. Für die Dividendenpolitik in Deutschland folgt, daß das Oberziel „Dividendenkontinuität" besser gegen „Reputation bei den Finanzmarktteilnehmern" ersetzt werden sollte. Dividend policy is still a puzzle. This paper deals with the problem from two different perspectives: the managers question to choose an optimal dividend and the shareholders question to evaluate different dividend policies. An important determination is, whether the management is shareholder valueoriented or follows managerial objectives. Some empirical evidence is given. Looking at German companies one should be very careful of drawing conclusions from studies concerning the United States. For Germany the aim of „dividend continuity" should be substituted by a reputation building dividend policy.